인플레인가, 디플레인가? (08-12-15, by 세일러)

http://bbs1.agora.media.daum.net/gaia/do/debate/read?bbsId=D115&articleId=447218

 

안녕하세요?

 

그동안 선물환 매도를 중심으로 외환시장 상황에 대해 설명드렸고, 은행의 과잉대출 문제를 중심으로 자금시장 상황을 짚어봤습니다.

 

이 글 부터는 앞으로 인플레이션 국면으로 갈 지 디플레이션 국면으로 가게 될 지를 판단하기 위한 경제 원리를 살펴보겠습니다.

 

지금이 경제 위기 상황이라는 데 대해서는 다들 동의하시리라 봅니다. 저 역시도 지금은 어떻게든 해서 일단 살아남는 것이 중요한 위기상황이라고 봅니다. 그런데 살아남기 위해서는 올바른 판단을 내리는 것이 중요한데, 그 중에서도 경제의 흐름이 디플레이션과 인플레이션 중 어느 국면인지를 적시에 판단하는 것이 가장 중요하다고 봅니다.

 

요즘 하는 말들 중에 최대한 현금을 확보하라는 말이 많습니다. 만약 디플레이션 국면으로 가게 되면 현금을 들고 있는 것이 축복이 됩니다. 하지만 하이퍼 인플레이션으로 가게 되면 대재앙이 될 것입니다. 디플레이션으로 가다가 어느 순간 하이퍼 인플레이션 단계로 접어들게 되면, 그리고 이 때 제대로 대응하지 못하면 파멸적인 결과를 맞게 될 수도 있습니다.

 

이 때 인플레이션과 디플레이션이 작동하는 경제원리를 알고 몇 가지 지표만 챙기면 최소한 반 발자욱 정도는 먼저 알 수 있으리라 봅니다.

 

이 때 중요한 것은 원리를 알고 스스로 판단하는 것입니다. 앞에서 아무도 믿지 말고 스스로 판단하시라는 말씀을 드린 적이 있습니다. 그건 저를 포함하는 얘기입니다. 어디선가 읽은 적이 있는데, “만약 당신이 사이버 상에서 만난 사람의 글을 읽고 투자한다면, 그건 당신이 호구(?)라는 증거이니 절대 투자하면 안된다” 라는 말을 본 적이 있습니다. 맞는 말이라고 생각합니다.

 

여러분이 어떻게 제 말을 믿고 그 말에 근거해서 행동을 할 수 있겠습니까. 혹시 국내 전문가들은 못 믿지만 미국 전문가들의 말은 믿을 수 있을 거라고 생각하시나요? 저는 사실 미국 전문가들이 미국의 국익을 고려하여 발언하고 있지 않나 생각해봅니다. 어떤 근거에서 그런 생각을 하는 것인지는 나중에 밝히겠습니다.

 

다시 한 번 말씀드리지만, 아무도 믿지말고 스스로 판단하십시오. 원리를 익히면 됩니다. 이런 위기상황일수록 근본원리를 붙들어야 합니다. 보증하건대 원리를 익히는 게 그리 어렵지 않습니다. 부지런히 따라오시길…

 

그리고 전에도 말씀드렸지만, 큰 그림을 파악하시려면 제 글을 첫번째 글부터 다 보셔야 합니다. 모두가 상호 연결된 문제입니다. 큰 그림을 파악하지 않으면 올바른 판단을 내릴 수없으니 첫번째 글부터 읽어주시기 바랍니다.

 

그럼 이제 시작하겠습니다.

 

앞으로 사태가 어떻게 전개될 것인지 이해하기 위해서는 무엇보다 먼저 ‘통화량’의 개념을 잡아놓고 가야 합니다..

 

요새 흔히 하는 얘기가, 중앙은행이 통화를 대량 공급하고 있으니 -> 물가가 오를 것이다, 주식.부동산도 결국 오를 것이다, 이런 말들이 많이 들립니다.

 

이 말이 정확한 것일까요?

 

틀린 말입니다. 중앙은행의 통화 공급 -> 물가상승(인플레이션), 사이에는 중간단계가 있는데, 중간단계를 생략한 오해입니다.

 

어떤 점이 잘못된 것인지 알려면, ‘통화’와 관련된 단어의 개념부터 짚어볼 필요가 있습니다.

 

신문기사를 보다 보면 통화, 통화량, 유동성, 화폐, 본원통화 등등 여러 비슷비슷한 단어들이 뒤섞여 쓰여서 헷갈리는 경우가 많을 것입니다.

 

여기서 분명하게 기억해둘 것은, 중앙은행이 통화를 공급한다고 말할 때, 정확히는 '본원통화'를 공급하는 것입니다.

 

그리고 인플레이션에 영향을 미치는 것은 '본원통화'가 아니고 ‘통화량’입니다.

 

통화량 = 본원통화 + 신용(통화), 이렇게 구성됩니다.

 

그럼 신용(통화)라는 게 무엇인지 알아야 하는데요, 이 부분을 살펴보겠습니다.

 

한국은행이 ‘본원통화’를 시중은행에 공급하면 시중은행은 이 본원통화를 가지고 '신용'통화를 창조할 수 있습니다. 은행이 하게 되는 이 '신용 창조'라고 하는 기능을 잘 이해해 두셔야 합니다. 앞으로 전개될 지 모르는 사태에서 이 ‘신용 창조’기능이 크게 문제가 될 지도 모르기 때문입니다.

 

얼마 전에 한국은행에서 시중은행들에게 지불준비예금에 대한 이자 5,000억원을 지급했는데요, 이 5,000억원이 바로 ‘본원통화’입니다. 이 본원통화 5000억이 시중은행들에게 주어지면 어떻게 되는지 살펴보겠습니다. 자세하게 설명드릴 테니 이 참에 꼭 이해해놓으시길…

 

다음 그림은 신용 창조가 어떻게 이루어지는 지를 보여줍니다.

 

 

 

한국은행이 지급한 본원통화 5000억은 여러 시중은행들에게 나누어준 것이지만, 편의상 ‘가’은행에게 주어졌다고 가정했습니다. 그럼 이 돈은 가은행의 자산으로 잡히게 됩니다. 가은행은 이 돈을 A씨에게 대출해줍니다.

 

목돈을 대출받은 A씨는 어떻게 할까요? 목돈은 은행에 예치해놓고 쓰게 됩니다. 이 돈은 나은행의 A씨 예금계좌로 들어가게 됩니다.

 

이 때 이 돈은 A씨의 예금계좌에 가만히 있지 않고 다시 대출에 활용이 됩니다. 이 돈을 예치받은 나은행이 다시 대출을 하게 되는 것이지요.

 

시중은행이 고객이 예금한 돈을 가지고 다시 대출을 할 때는, 일정 비율의 돈을 '지불준비금'으로 비축해두어야 합니다. 글자 그대로 나중에 예금주가 와서 내 돈 달라고 할 때 내줄 수 있도록 지불에 대비하는 돈입니다.

 

지불준비금을 어느 정도 따로 떼서 비축해야 하는지 정해놓은 것이 ‘지불준비율’입니다. 이 지불준비율은 예금의 종류에 따라 다른데, 현재 평균해서 3.5%입니다.

 

A씨의 돈 5000억원을 예치받은 나은행은 지불준비율을 3.5% 유지하도록 하는 규정에 따라 175억원을 지불준비금으로 따로 떼어놓고, 나머지 4825억원을 B씨에게 다시 대출해줍니다.

 

A씨의 입장에서 보면 은행에 5000억원을 예치했고, 자기 통장에 5000억원이 찍혀 있지만, 은행 금고 속에는 175억원 밖에 남아있지 않은 것입니다. 이렇게 적은 돈만 은행에 남겨놓아도 괜찮은 것은, 은행은 무수히 많은 사람과 거래를 하고 있고, 그 사람들이 한 날 한 시에 한꺼번에 내 돈을 돌려달라고 하지는 않기 때문입니다.  

 

4825억원이라는 목돈을 대출받은 B씨는 역시 자기 거래은행에 예치합니다. 그럼 은행은 B씨가 예치한 이 돈을 가지고 다시 대출을 할 수 있습니다. 역시 정해진 3.5%의 지불준비금만 떼고 말이지요.

 

이런 식으로 계속 반복됩니다. 그럼 애초에 한국은행으로부터 받은 본원통화에 비해서 시중은행이 대출을 한 총금액은 엄청나게 늘어나게 됩니다. 바로 이게 은행의 '신용 창조' 기능입니다. 적은 본원통화에 비해서 '신용을 창조'하여 훨씬 더 큰, 엄청나게 큰 금액을 대출하는 것이지요.

 

이 신용 창조 과정이 잘 이해가 되시는지요? 지금 위기가 빚어지고 있는 가장 본질적인 근원은 이 신용 창조 메커니즘에 있습니다. 위기 상황이 앞으로 어떻게 전개되어 나갈지, 어떻게 해소되어 나갈지 추론하려면 반드시 이 신용 창조 과정을 이해하고 있어야 하니 여기서 곱씹어보시면서 확실하게 이해해두시기 바랍니다. 

 

이렇게 해서 대출되어진 총금액이 얼마인지 계산하려면,

 

(1-지불준비율)*본원통화금액 / 지불준비율

 

이 공식에 대입하면 됩니다.

 

(1-3.5%)*5000억원 / 3.5% = 137,857억원, 입니다.

 

처음에 주어진 본원통화가 5000억원밖에 안되는데 이를 기반으로 시중은행들은 총 137,857억원을 대출하게 됩니다. 약 27.57배로 뻥튀기가 된 것입니다. 이처럼 적은 본원통화를 가지고 많은 대출을 만들어내는 기능을 ‘신용 창조’ 기능이라고 부릅니다.

 

한 가지 더 설명드릴 것이 있는데, 대출을 받은 A씨, B씨 등이 일부 현찰은 직접 보관할 수 있습니다. 그럼 그 금액만큼은 은행에 예치되는 금액에서 빠지니 대출총액이 좀 줄어들 것입니다. 즉 신용창조 기능은 27.57배보다는 좀 줄어들 것입니다.

 

이상은 은행의 신용창조 기능에 대한 원리를 설명드렸습니다. 그럼 실제로 우리 한국 경제에서 신용창조가 어떻게 나타나고 있는지 보겠습니다.

 

아래의 표는 올해 10월까지의 우리 나라 월별 유동성 지표입니다.

 

 

* Lf(금융기관 유동성)은 과거에 M3(총유동성)이라 불리던 것입니다.

 

표를 보시면 항목명에 M1(협의통화), M2(광의통화), Lf(금융기관유동성), L(광의유동성), 라고 있는데요, 모두 통화량의 종류들입니다. 이처럼 통화량은 몇 가지가 있는데, 이 중에서 광의통화인 M2가 한국은행의 통화량 관리지표로 많이 쓰이고 있습니다.

 

표에서 본원통화와 광의통화인 M2의 금액을 비교해보시기 바랍니다. 그 비율을 '통화승수'라고 부릅니다. 표의 맨 아래에 있습니다. 이 통화승수는 시중은행이 신용 창조를 얼마나 했는가를 나타냅니다. 25배 언저리임을 알 수 있습니다. 50조원 정도의 본원통화를 가지고 1300조원 정도되는 광의통화를 만들어내고 있으니 시중은행의 신용 창조 기능이 막강함을 알 수 있습니다.

 

통화량 = 본원통화 + 신용(통화), 이라고 외워두시면 편리하겠습니다.

 

요즘의 경제상황을 일러 '신용 경색'이라는 말을 많이 씁니다. 신용 경색이란 신용이 위축되고 있음을 가리키는 것입니다.

통화량 = 본원통화 + 신용, 에서 '신용'부분이 위축되는 것이지요. 조금 단순화해서 말한다면, 시중은행의 신용 창조 기능이 위축되고 있는 것입니다. 

 

시중은행의 신용 창조 기능이 위축되면 통화승수가 작아질 것이라고 추론할 수 있습니다.

 

경제위기가 터지고 나서 9월달의 통화량 지표를 보고는 깜짝 놀랐었습니다. 분명히 시차가 존재할 텐데 9월의 통화승수가 벌써 작아졌던 것입니다. 표를 보면 23.86으로 작아지고 있습니다. 9월달에 본원통화가 전월 대비 5.24%나 늘어났는데도, M2는 거꾸로 -0.11% 줄어들었습니다.

(표에 나온 수치로 계산하면 조금 다를텐데, 표가 너무 커져서 조 밑에 단위들을 안 보이게 해놓아서 그렇습니다. 통화승수나 % 계산 모두 정확한 것입니다)

 

리먼브러더스의 파산으로 신용경색이 본격화된 것이 9월 중순인데, 이렇게 빨리 신용창조의 위축이 나타나나, 하고 놀랐던 것입니다. 그 뒤 10월의 지표를 보니 이번에는 본원통화가 5조원이 줄어들었고 M2는 늘어났습니다. 통화승수는 26.49로 커졌습니다.

 

아직까지는 시차가 존재하는 듯 합니다. 앞으로 추세를 좀 더 봐야 알 수 있겠지만, 금융위기의 영향은 은행의 신용 창조 기능에 영향을 미칠 것으로 추론할 수 있습니다.

 

은행의 신용창조 기능 위축은 직관적으로 이해할 수 있을 것입니다. 은행들 요새 떨어진 BIS 비율 다시 올리랴, 과도한 대출 때문에 급하게 끌어다 쓴 CD, 은행채 메우랴, 등등 발등에 떨어진 불 때문에 고객들에게 대출할 여력이 없습니다. 또 요즘 같은 상황에 누구에게 섣불리 대출해줬다가 떼일지도 모른다는 두려움에 대출이 위축되고 있습니다.

 

돈이 대출로 나가지 못하고 은행권에서만 맴돌고 있다는 얘기가 나옵니다. 이는 미국도 상황이 비슷합니다. 이러니 은행의 신용창조 기능이 위축될 수 밖에 없지요.

 

지난 주에 이성태 한국은행 총재는 기준금리를 단번에 1%P나 인하하면서,

 

"지금이 통화신용의 수축기이기 때문에 통상적인 것에서 벗어나서 일종의 비상사태에 취할 수 있는 것 아니냐고 생각할 수 있는데 우리(금융통화위원회)도 경계선에 와 있다고 생각한다"

 

"금통위가 통화신용의 수축기라고 판단하면 발권력을 동원해 시장에 직접 개입할 수도 있을 것"

 

이라는 언급을 했습니다. 제 생각엔 아직 발표되지 않은 11월의 통화량 지표 집계에서 신용창조의 위축 징후가 나타난 것이 아닌가 생각해봅니다.

 

미국의 경우는 이미 현저하게 그 징후가 나타나고 있는데, 그 그래프를 살펴보겠습니다.

 

 

 

두 그래프 중 아래 있는 것이 본원통화(Monetary Base)입니다. 미친듯이 증가(전년 대비 270%까지)하고 있습니다. 이게 다 미국 내에 공급되는 건 아니니 안심하십시오(그랬다간 진짜 하이퍼인플레이션을 걱정해야 겠지요).

 

미국 중앙은행인 FRB가 세계 각국과 통화스왑 협정을 체결했습니다. 증가된 본원통화 중 대부분이 통화스왑을 통해 세계 각국의 중앙은행에 제공되었고 미국 내에 공급된 비율은 그렇게 많지 않을 것입니다. 얼마쯤 되는 지는 좀 더 지켜봐야 알 수 있겠습니다.

 

위에 있는 그래프는 통화지표인 M2와 MZM의 추이를 나타낸 것입니다. MZM은 Money with Zero Maturity 로 '만기가 0 인 통화' 정도의 뜻인데, 만기가 없어서 원할 때 바로 쓸 수 있는 통화를 집계한 지표입니다.

 

양적으로는 M2와 M3(우리나라에선 Lf) 중간 정도됩니다. 미국에서 최근에 새로이 사용하고 있는 통화지표인데, M2나 M3 보다도 실물경제의 움직임을 더 잘 반영한다는 평을 얻고 있습니다.

 

위 그래프에서 주목할 점은 M2는 늘고 있지만, MZM이 줄고 있다는 사실입니다.

 

본원통화가 어느 정도까지 공급되었는지 아직 모르므로 아직은 뭐라고 단언하기는 힘듭니다.

 

하지만 분명한 것 한 가지는 2007년 이후부터는 M2보다 더 빨리 증가하던 MZM이 본원통화의 공급 증가에도 불구하고 줄어들고 있다는 사실입니다. 역시 미국 내에서도 신용경색으로 은행의 신용창조 기능이 제대로 작동하고 있지 못해서 나타난 결과라고 추론할 수 있습니다.

 

아직까진 추세를 단언할 수는 없고, 좀 더 지켜봐야 할 것입니다.

 

다시 제가 앞 글에서 썼던 얘기로 돌아가서,

 

중앙은행이 통화를 대량 공급하고 있으니 -> 물가가 오를 것이다, 주식.부동산도 결국 오를 것이다

 

여기서 생략된 중간단계는 시중은행의 신용창조 기능입니다.

 

중앙은행의 본원통화 공급 -> 시중은행의 신용창조 -> 통화량(본원통화+신용) 증가 -> 물가상승(주식,부동산 상승), 인 것입니다.

 

평상시라면 중앙은행의 본원통화 공급은 자연스럽게 시중은행의 신용창조 -> 통화량 증가,로 이어졌을 텐데 위기 상황을 맞아 중간 단계가 작동하고 있지 않은 것입니다. 중앙은행의 본원통화 공급에서 막바로 인플레이션을 떠올리는 것은 통념에 빠진 것입니다.  

 

글이 길어져서 나중에 또 쓰겠습니다.

 

추신:

10월에 본원통화가 줄어든 것을 의아하게 여기실 수도 있습니다. 9월에 펑, 하고 금융위기가 터진 이후로는 한국은행이 엄청나게 본원통화공급을 한 것으로 느껴지니까요. 이에 대해서는 지난 번에 김태동교수님이 명쾌하게 설명하셨습니다.

 

“잘 아시다시피 10월에 외환보유액이 260억 달러 넘게 줄었습니다. 11월에도 그보다 더 많을지 적을지 모르지만 상당히 줄어서 11월말 현재 외환보유액은 2천억 달러를 하향 돌파할 가능성이 높습니다. 10월, 11월 두 달에 외환시장 매도 개입, 달러 스왑 입찰, 은행의 무역관련 소요 외화지금 지원 등으로 5백억 달러 전후가 소요될 것 같습니다. 이 중에 대부분은 은행이 원화를 대가로 부족한 외화자금을 얻는 것입니다. 그만큼 한은의 본원통화가 환수되는 거죠.”